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Des dérivés d’indice à la dérive des marchés

Le Monde - 21.02.2018

mercredi 21 février 2018

L’identité du responsable de la baisse boursière qui a débuté le 5 février a conduit à de multiples supputations. Bien sûr, une bulle existait (fruit des injections massives de liquidités par les banques centrales) et tout un chacun prévoyait son éclatement. Mais un élément déclencheur spécifique a cependant dû intervenir le jour même.

Parmi les suspects aussitôt mis en cause, la nouvelle d’une hausse des salaires aux Etats-Unis. Qui dit salaires en hausse dit répercussion probable sur le prix des produits, d’où inflation, d’où anticipation de celle-ci par les prêteurs, d’où exigence de leur part de taux en hausse, d’où dépréciation des portefeuilles existants d’instruments de dette, d’où déprime des investisseurs.

Autre suspect, apparu ensuite, plus plausible que le premier : une anticipation de hausse des taux dans le sillage de la réforme fiscale aux Etats-Unis prévoyant une baisse de l’imposition pour les entreprises et pour les particuliers les plus fortunés. Le déficit anticipé de 1 500 milliards de dollars des rentrées fiscales forcera l’Etat américain à s’endetter d’autant, suscitant une concurrence exacerbée entre emprunteurs sur le marché des capitaux, d’où un rapport de force dégradé en leur défaveur, d’où une hausse des taux.

Un troisième larron fut alors mentionné : les produits dérivés, contrats à terme futures et options, sur l’indice de volatilité VIX du marché des actions.

Passons sur le fait que l’indice en question mesure involontairement à la fois la volatilité et l’asymétrie des mouvements à la hausse et à la baisse et qu’il se contente de faire réapparaître en surface la valeur intuitive, et donc en réalité arbitraire que les traders d’option introduisent dans leur modèle. Passons également sur le fait que l’indice est en réalité privé du pouvoir prédictif que la théorie des anticipations rationnelles lui attribue. Passons encore sur le fait qu’il repose sur le principe "laplacien" – du nom du physicien Pierre-Simon de Laplace (1749-1827) – qu’une connaissance parfaite du présent permet une connaissance parfaite de l’avenir, alors que la physique contemporaine n’affiche guère plus sa foi dans un déterminisme absolu.

La finance accueille avec sympathie l’invention d’un nouveau produit financier depuis que Kenneth Arrow et Gérard Debreu (Prix Nobel d’économie en 1972 et 1983 respectivement) ont suggéré que tout ce qui contribue à assurer la complétude des marchés est excellent car il nous rapproche de l’équilibre économique. Sur un marché complet, les frais de transaction sont négligeables et l’information complète est à la portée de tous, autorisant tout actif financier à bénéficier d’un prix et d’un seul.

Ce souci de complétude conduit les économistes à fêter tout produit financier innovant, mais ignore l’inquiétude des acteurs économiques quant au risque global qui l’accompagne.

Des paris risqués

Les dérivés sur indice de volatilité sont des paris sur le fait que, dans un avenir proche, les cours bougeront peu ou beaucoup, paris qui pourront, selon les situations particulières, servir de police d’assurance en transférant un risque existant d’un intervenant à un autre, ou de paris purs et simples, positions dites "nues", créant ex nihilo un risque jusqu’alors inexistant.

Il va de soi que de tels paris, qui s’avéreront payants tant que tout va bien, ne feront que précipiter la catastrophe une fois celle-ci enclenchée, les parieurs défaillants cherchant à parer leurs pertes en vendant, contribuant ainsi à amplifier encore la débâcle.

Quel bénéfice ces produits dérivés du VIX apportent-ils lorsqu’ils sont offerts au pur spéculateur, sinon une démultiplication du risque systémique en cas d’accident ?

Le souci de complétude des marchés, qui justifie la bienveillance de principe envers les nouveaux produits financiers, devrait être assorti par le régulateur d’une évaluation du nouveau risque ainsi créé, et déboucher en cas de risque excessif sur une interdiction pure et simple des positions "nues", purement spéculatives, sur ces produits innovants.

par Paul Jorion


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